熊园、穆仁文：下半年财政的发力方向—兼评6月财政

国盛证券宏观分析师，穆仁文

事件：2023年1-6月一般财政收入累计11.92万亿，同比13.3%（1-5月14.9%）；6月一般财政收入1.95万亿，同比5.6%（5月32.7%）。1-6月一般财政支出累计13.39万亿，同比3.9%（1-5月5.8%）；6月一般财政支出2.91万亿，同比-2.5%（5月1.5%）。

核心结论：6月财政收入延续回落，税收和非税收入均继续转弱，土地财政仍承压，支出也同步放缓，进一步指向当前经济仍是弱现实。往后看，鉴于二季度经济低于预期，7月以来高频数据延续走弱，全年5%左右的目标可能不再是“板上钉钉”，继续提示：后续“一批政策”在路上，但难有强刺激，应是托底为主、结构性为主。具体到财政端，稳增长需要财政进一步发力，专项债、政策性金融工具等增量资金来源是关键，特别国债应也是可选，向基建倾斜、地方政府债务化解、降成本等也是发力方向，短期有5大关注点。

1、单月看，6月财政收入增速延续回落，税收和非税收入均继续转弱，土地财政仍承压；支出也同步放缓，基建支出延续负增、专项债发行偏慢可能是主要拖累，民生相关支出也多数放缓。

2、上半年看，财政收入“明升实降”，税收与非税收入均转弱、土地财政承压；支出端整体也有所放缓，结构上向民生倾斜。

上半年一般财政收入累计同比13.3%，但剔除留抵退税后转负值至-1.5%，其中税收收入增速（剔除留抵退税）和非税收入增速分别为-1.6%和-0.6%；政府性基金收入累计同比-16%，其中地产走弱拖累土地财政，地方土地出让收入累计同比-20.9%。

上半年一般财政支出累计同比3.9%，较去年底有所回落，支出占全年比重为48.7%也明显低于季节性，结构上向民生倾斜，教育、社保就业、卫生健康支出占比均抬升，基建相关支出回落；政府性基金支出累计同比-21.2%，主要与土地出让收入回落、专项债发行放缓有关。

3、往后看，当前经济仍属弱现实，“一批政策措施”正在路上，财政端稳增长、扩内需仍是首要任务。

继续提示：“一批政策”在路上，但难有强刺激，应是托底为主、结构性为主，其中松地产仍是关键，基于7.14央行发布会最新表态，可能的措施包括适当放松限购限售、认房认贷、首付比等，存量房贷利率也可能调整。

具体到财政端，稳增长、扩内需仍是财政政策的首要任务，基建仍是重要抓手，后续财政支出可能向基建倾斜。此外，地方政府债务化解、企业降成本也是下半年财政的重要发力方向。

4、短期看，有5点关注：

7月底政治局会议；

财政增量资金的落地情况，包括政策性金融工具、专项债加快发行及盘活存量额度、设备更新再贷款等；

财政扩基建的落地效果，紧盯水泥、挖掘机等中观指标表现；

企业降成本的落地效果；

地方隐性债务化解进展。

报告正文：

1、6月一般财政收入增速回落、剔除基数效应后也进一步回落，税收收入增速也继续下滑，四大税种收入增速表现仍偏弱，也反映当前经济压力仍大；伴随国有资产盘活规模下降，非税收入连续3个月负增，对财政收入的支撑也进一步转弱。支出增速也继续放缓，基建相关支出延续负增，专项债支出偏慢可能仍是拖累，民生相关支出增速也多数回落。

总量看，6月一般财政收入增速回落、剔除基数效应后也进一步回落，税收、非税收入增速均继续下滑。6月一般财政收入1.95万亿，同比增长5.6%，较上月大幅回落27.2个百分点，剔除留抵退税的基数效应后同比-10.2%，较上月也回落5.5个百分点。其中，税收收入1.49万亿，同比增长13.6%，增速较上月回落28.4个百分点；非税收入4624亿，同比减少14%，增速较上月回落6.2个百分点，与此前提示的一致，主因国有资产盘活规模下降，年内可能延续。

税收收入中，四大税种收入增速表现分化，土地和房地产相关税收增速降幅走阔。四大税种中，增值税同比112.3%，较上月回落169.9个百分点，主要仍与基数效应有关；消费税同比8.5%，较上月抬升14.7个百分点，但实际消费情况仍偏弱，可能与消费税加快入库有关；个人所得税同比4.0%，较上月抬升0.9个百分点，但实际就业情况仍偏弱；企业所得税同比-21.2%，较上月进一步回落3.8个百分点，连续四个月回落，据此6月企业盈利可能仍不乐观。此外，土地和房地产相关税收同比降幅进一步走阔至-22.4%，指向当前地产压力仍大。

一般财政支出节奏明显放缓，基建相关支出延续负增，专项债支出偏慢可能仍是拖累，民生相关支出增速多数回落。6月一般财政支出2.91万亿，同比回落2.5%，较上月回落4.1个百分点。支出进度看，6月一般财政支出占全年支出比重为10.6%，也明显低于季节性（近三年同期均值为11.2%）。主要分项来看，基建方面，整体支出增速同比-7.9%，降幅较上月收窄2.7个百分点，农林水、交通运输支出增速均不同幅度抬升，城乡社区相关支出增速转负；民生方面，教育、社保相关支出增速均回落，卫生健康支出增速抬升。

2、政府性基金收入增速降幅进一步大幅走阔，地方土地财政仍明显承压；支出也延续负增，主因专项债发行放缓、相关支出增速明显回落，土地出让相关的支出也延续大幅负增。

收入端看，6月政府性基金收入4849亿，同比降幅进一步走阔至-19.5%（上月同比-7.5%）。其中，国有土地使用权出让收入3794亿，同比降幅大幅走阔至-24.3%（上月同比-13%），在去年低基数的基础上进一步大幅负增，反映当前土地出让情况仍不乐观。继续提示：6月以来房地产销售边际明显转弱，未来地方土地财政可能将继续承压。

支出端看，6月政府性基金支出8879亿，同比降幅走阔至-42.7%。其中，土地出让收入安排的支出同比-29.9%、较上月降幅继续走阔（5月同比-26.3%），扣除土地出让收入安排的支出后同比-53.9%、较上月明显回落（5月同比-9.1%），主因同期专项债发行节奏放缓。

风险提示：经济超预期下行，政策力度等超预期变化。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观研究员；

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