摘要

4月21日国务院办公厅印发《关于推动个人养老金发展的意见》。国内养老金制度的完善也将对资本市场发展产生一定影响，比如海外养老基金长期投资的特征以及担当社会责任的属性，与ESG理念高度契合。随着个人养老金制度框架的建立，养老基金有望在ESG领域发挥更重要的作用。

本文选取4个大型海外养老基金，深入分析其ESG投资应用，总结对我国养老金ESG投资的借鉴经验。

日本政府养老金投资基金（GPIF）:GPIF是全球资产规模最大的养老基金，管理资产约1.7万亿美元，要求所有的主动管理基金经理将ESG纳入其投资流程，100%实现ESG整合。GPIF最具特色的方法为投资ESG指数。从2017年至今，GPIF一共四次宣布增加对ESG指数的投资，包括富时罗素、MSCI、标普全球S&P、晨星旗下的一共8只ESG指数，投资额超过11万亿日元。

加拿大养老金计划（CPP）:加拿大养老金计划投资委员会CPPIB的ESG实践有两大亮点。一是对可再生能源的直接投资，包括风力发电站、太阳能项目等。截至FY2021此类投资规模达76.7亿加元。第二，CPP是全球第一家发行绿色债券的养老基金，并明确规定募集资金的用途。自2018年以来一共7次发行绿色债券，未偿付总额超过45亿加元。

挪威政府养老基金（GPF）:挪威养老基金由GPFG和GPFN两部分组成，其中GPFG为主要部分，资产规模占比达97.4%。挪威财政部要求GPFG基金必须有专门的环境投资。选择上市公司时，GPFG要求公司有至少25%的业务来源于低碳能源和可再生燃料、能源效率、自然资源管理。GPFG通过及时撤资来降低重大ESG风险，2012-2021年，GPFG基于ESG标准共剔除366家企业。

加州教师退休基金（CalSTRS）:从2004年开始，CalSTRS将气候因素纳入投资政策和流程，2021年CalSTRS委员会承诺在2050年实现投资组合的温室气体「净零（Net Zero）」排放。CalSTRS发布《净零气候行动计划》，从风险、回报、影响三部分制定具体行动方案，包括基金「碳足迹」测算、气候风险分析、扩大对低碳解决方案的投资额度，推动被投资公司采取气候行动等。

正文

4月21日，国务院办公厅印发《关于推动个人养老金发展的意见》。随着国内个人养老金制度框架的建立，养老基金有望在ESG领域发挥更重要的作用。从海外经验看，养老基金具有长期投资的特征，以及担当社会责任的属性，与ESG和可持续发展理念高度契合。随着我国个人养老金制度框架的建立，养老基金有望在ESG领域发挥更重要的作用，收获可持续的长期收益的同时，助力全社会低碳转型。

本文选取4个资产规模靠前的海外养老基金：日本政府养老投资基金、挪威政府养老基金、加拿大养老金计划、美国加州教师退休基金，深入分析其ESG投资应用，总结对我国养老基金ESG投资的借鉴经验。

一、日本政府养老金投资基金（GPIF）

（一）日本GPIF概况

日本政府养老金投资基金（Government Pension InvestmentFund，GPIF）是全球资产规模最大的养老基金，以实现稳定收益为目标在全球进行多样化投资，投资的时间维度超过100年，从而为日本「现收现付」的养老制度和老龄化社会提供支持。截至FY2021 3Q（2021年12月），GPIF资产管理总规模为199.25万亿日元（约合1.73万亿美元）。2020年财年GPIF收益率为25.15%，2001-2020平均年化收益率为3.61%。资产配置上，GPIF规定，养老金储备投资于国内债券、海外债券、国内权益、海外权益的比例分别为25%±7%、25%±6%、25%±8%、25%±6%，通过分散化投资来减小发生重大损失的风险。

根据2021年9月GPIF发布的《FY2020 ESG报告》，截至2021年3月31日GPIF总资产管理规模186.16万亿日元，百分之百实现了ESG整合，其中直接跟踪ESG指数的资产为10.6万亿日元；投资于绿色债券的资产为1.1万亿；被联合国负责任投资原则组织（PRI）评级为A+。GPIF坚信被投资公司和整个资本市场的可持续性增长有助于提升养老金体系的稳定性，鼓励可持续经济增长，提高管理资产的长期回报。

（二）ESG投资案例：投资ESG股票指数

ESG投资方面，GPIF最具特色的方法为跟踪ESG指数的被动型投资。从2017年开始，ESG被动资管规模不断增长，从最初的1万亿日元增长至2020财年末达到10.6万亿日元。GPIF一共四次宣布增加对ESG指数的投资。

2017年7月，GPIF首次宣布选择三个ESG指数进行投资，分别为：富时Blossom日本指数（FTSE Blossom Japan Index）、MSCI日本ESG精选领导者指数（MSCI Japan ESG Select LeadersIndex）、MSCI日本妇女赋权指数（MSCI Japan Empowering Women Index）。前两者为ESG综合指数，最后一个为社会（S）主题指数，均针对日本股票市场。GPIF希望通过选择ESG指数来激励日本企业加强ESG评估并从长期维度上提升企业价值。GPIF的初始资金约为1万亿日元，约占其对日本权益市场的投资总额的3%。

2018年9月，GPIF宣布新增两个环境主题的股票指数进行投资，分别为：标普/JPX碳效率指数（S&P/JPX Carbon EfficientIndex）、标普全球（除日本）大中型碳效率指数（S&P Global Ex-Japan LargeMid CarbonEfficient Index）；分别针对日本股票市场和外国股票市场。这些指数成分股对环境造成的伤害更小，GPIF希望通过增加对环境主题股票的投资来促进企业提升碳效率及相关信息披露。GPIF对这两个指数初始投资1.2万亿日元。

2020年12月，GPIF宣布再增加两个ESG主题外国股票指数进行投资，分别为：MSCI ACWI ESG环球指数（MSCI ACWI ESG Universal Index ）、晨星性别多样性指数（MorningstarGender Diversity Index ）；GPIF对两者的初始投资额分别为1万亿日元、3000亿日元。

2022年3月30日，GPIF第四次增加ESG指数投资，选择了富时Blossom日本板块相对指数（FTSE Blossom Japan Sector Relative Index），该指数从三个方面分板块筛选成分股：富时罗素ESG评分、碳强度、气候风险和机遇。GPIF对其初始投资7600亿日元。

GPIF对其投资ESG指数的选择十分谨慎，总结来看考虑的因素包括：（1）指数的市场表现，包括收益和风险特征、换手率等；（2）指数的编制，包括指数的定义、建立流程、编制方法等；（3）指数所采用的ESG评价体系，包括数据质量、可理解度、信息透明度等；（4）指数公司的组织结构，包括和投资者、媒体等的沟通交流、发展潜力、内控及利益冲突管理等；（5）获得指数的授权费用。另外GPIF还会充分考虑指数的多样性，使其总体平衡，不能局限于E/S/G中单个因素，并且在国内和海外都进行充分布局。

GPIF还主动积极地与指数编制方进行合作，包括要求公开指数编制的方法论、要求指数编制方与企业合作并报告进展、支持指数编制方面向投资者以及发行人开展投资者教育等等。在收益率相同的情况下，GPIF 将选择更为积极地和投资组合内公司合作、选择与成分股公司交流更多的指数公司，这对于推动国际ESG评价体系的发展也具有贡献意义。

此外，GPIF参与碳目标的方法还包括：要求所有的主动型基金经理将ESG纳入其投资流程，以确保长期回报；参与和配合相关国际组织的活动；积极推动绿色债券及其他ESG相关债券的投资，与世界银行合作发起「促进绿色、社会和可持续发展债券」的倡议；截至2021年3月31日GPIF的绿色债券资产达1.1万亿日元。

二、加拿大养老金计划（CPP）

（一）加拿大CPP概况

加拿大养老金计划投资委员会（Canada Pension PlanInvestment Board，CPPIB）是加拿大最大的投资管理机构，为加拿大养老金计划（Canada Pension Plan，CPP）的受益人提供强大且可持续的长期保障。根据CPPIB 2021财年年报，截至FY2021年末（2021年3月31日）净资管规模4972亿加元，包括21.0%的实物资产（房地产、基建、能源、电站等），55.9%的权益投资、23.1%的固定收益（32.9%的固定收益投资、扣除9.8%的债券发行和现金策略）。FY2021实现净收益率20.4%；最近10年的平均年化收益率10.8%。CPP的投资遍布全球56个国家，加拿大本土投资仅占15.7%。

CPPIB十分重视可持续发展原则，2005年CPPIB董事会开始采用联合国可持续投资原则（UN PRI）；2008年CPPIB发布首份《可持续投资报告》；2010年作为创始成员之一加入碳信息披露项目的水信息披露倡议；2011年成立「责任投资委员会」以帮助在投资中进行ESG整合；2017年创立电力和可再生能源小组，进一步关注可再生能源领域的投资机会；2018年公布绿色债券框架并启动首期绿色债券发行；2021年11月更新了最新一期《可持续投资政策》[1]。

（二）ESG投资案例：投资可再生能源和发行绿色债券

ESG实践方面CPPIB有两个亮点，一是对可再生能源的直接投资，二是发行绿色债券。

根据CPPIB公布的《2021可持续投资报告》，截至FY2021（2021年3月31日）CPP对可再生能源的投资达到76.7亿加元，占基金总资产的1.54%，同比增长16.0%。CPP在的可再生能源投资规模在FY2020、FY2019同比增速分别为126.4%、421.4%。

主要投资项目有：2017年12月与巴西Votorantim Energia共同投资2.72亿美元收购位于巴西东北部的两个风力发电站；2018年4月从NextEra Energy Partners收购6个加拿大风能和太阳能项目，共计7.41亿美元；2020年3月收购风力发电公司PatternEnergy 69%的股权；2021年12月对英国可再生能源集团Octopus Energy Group进行3亿美元的股权投资，预计该投资将增加智能电网能力和绿色能源发电能力，并允许Octopus安装30台额外的风力涡轮机，为社区提供更便宜的能源。

2018年6月，CPPIB成为全球第一家发行绿色债券的养老基金。此后，CPPIB在绿色债券发行方面不断进步。2019年首次发行欧元计价的EUR & USO SOFR挂钩绿色债券，2020年发行第二支欧元计价的绿色债券，2021年开始发行澳元计价的绿色债券。根据CPPIB《2021年绿色债券影响力报告》，CPPIB一共进行了七次绿色债券发行，其中六只债券仍然存续，未偿付总额超过45亿加元。

CPP在绿色债券信息披露方面表现出色。2021年10月CPPIB更新了最新一期的《绿色债券框架2021》，对CPP绿色债券信息披露做出明确要求，需每年披露资金投向的详情，并每年发布一份绿色债券影响评估报告。文件还明确规定了CPP发行绿色债券的资金用途，共分为四大类：（1）可再生能源，包括太阳能光伏发电、风能发电、可再生能源技术制造；（2）绿色建筑，即直接投资获得LEED白金认证和/或全球同等认证的建筑；（3）低碳/清洁交通，包括投资电动、燃料电池和非机动车以及充电站等配套基础设施等；（4）能源效率，即投资于能够提高能源效率的技术/基础设施。

CPPIB表示，发行绿色债券可以向低碳经济转型所需要的新兴技术、可再生能源、以及传统行业碳减排方面提供资金；通过CPP的绿色债券计划，更多人可以接触这些项目的投资机会。高标准的绿色债券发行和信息披露，不仅为CPP的受益人创造价值，也可以促进更广泛的绿色债券市场的发展。

三、挪威政府养老基金（GPF）

（一）挪威GPF概况

由挪威财政部管理的挪威养老基金（The Government Pension Fund）由两个部分组成：政府全球养老基金（Government Pension Fund Global, GPFG）、挪威政府养老基金（Government Pension Fund Norway, GPFN）。前者由挪威央行受托管理，资金来源主要是国家石油活动的收入，所以又称为挪威石油基金；后者由Folketrygdfondet管理。GPFG和GPFN共同为挪威的世代公民提供长期财富。从体量上看，截至2021年底，GPFN总资产规模为3330亿挪威克朗，在GPF中占比2.6%；GPFG总资产12.34万亿克朗，占比97.4%。考虑到挪威央行管理的GPFG是挪威养老基金的主要部分，我们对GPFG的可持续投资方法进行分析。

截至2021年末，挪威政府全球养老基金GPFG全年收益率14.5%，其中股权投资8.8万亿挪威克朗，占比72.0%，全年收益率20.8%；固定收益投资3.1万亿，占比25.4%，全年收益率 -1.9%；非上市房地产投资3120亿，占比2.5%，收益率13.6%；非上市可再生能源基础设施投资140亿，占比0.1%，收益率4.2%。

（二）ESG投资案例：环境投资和撤资政策

首先，挪威财政部要求GPFG基金必须有专门的环境投资。截至2021年底GPFG的环境相关投资总额达到1077亿克朗，覆盖全球86个公司，其中环境相关股权投资在2021年收益率为21.6%，2010至2021平均年化收益率10.4%。

选择投资公司时，GPFG将环境活动分为三类，要求公司必须有至少25%的业务与这三类活动有关。（1）低排放能源和可再生燃料：例如开发风能、太阳能、水力、地热等可再生能源。此类投资包括可再生能源巨头EDP、太阳能公司Solaria Energia、西班牙电气公司Iberdrola等。（2）清洁能源和能源效率：例如电动汽车、节能建筑、工业领域能源效率、储能技术等。此类投资包括意法半导体Eaton伊顿公司、Denso公司等。（3）自然资源管理：包括水资源管理、废物处理、循环利用、农业林业和土地资源管理等。这类投资有帝斯曼DSM、加拿大废物连接公司、北美多元化环境服务商GFL Environmental。

GPFG在《2021年责任投资报告》中对这三大类别的公司股权投资做出披露。

在环境投资方面，除了公司股权外，GPFG在2021年首次参与非上市的可再生能源基础设施投资。2021年4月，GPFG基金以13.75亿欧元的价格（约合139亿克朗）收购了荷兰Borssele1&2风力发电场50%的股份，该风电场的装机容量为752兆瓦，可以满足约100万荷兰家庭的用电需求。

此外，GPFG通过及时撤资来降低重大ESG风险，同时起到督促公司改善ESG表现的作用。如果公司正在从事不可持续的商业活动，或者会对环境和社会造成严重负面影响，GPFG会决定撤资。2021年GPFG从投资组合中剔除了52家企业；自2012年以来GPFG一共剔除了366家企业。

四、加州教师退休基金（CalSTRS）

（一）美国CalSTRS概况

加州教师退休体系（California State Teachers’Retirement System，CalSTRS）成立于1913年，为加州公立学校的教育工作者提供退休金。在2020-21财年（2020年7月1日至2021年6月30日），CalSTRS为其成员提供了共计166亿美元的养老金。截至2021年6月30日，CalSTRS净头寸总额为3121亿美元，全财年基金投资净回报率达到历史新高27.19%，远远高出7%的投资假设。

从2004年开始，CalSTRS将气候因素纳入投资理念、政策和流程当中。2021年9月CalSTRS委员会通过一项承诺，在2050年或更早实现CalSTRS投资组合的温室气体「净零（NetZero）」排放，与《巴黎协定》的科学基准目标保持一致。为此，CalSTRS投资委员会批准了一个实施框架，努力应对全球气候变化。

（二）ESG投资案例：「净零」气候行动计划

CalSTRS在《绿色倡议工作组报告》指出实现「净零（Net Zero）」投资组合的重要步骤：

（1）承诺（Pledge）：2021年9月，CalSTRS投委会通过一项承诺，在2050年或更早实现投资组合净零排放。

（2）计划（Plan）：第二步是制定行动计划，为此CalSTRS制定了《净零气候行动计划》（NetZero Climate Action Plan）。

（3）实施（Proceed）：建立一套近期的行动方案，包括创建有效的内部治理结构、评估「净零」投资的方法框架、根据需要采购外部资源和聘请外部专家、测量投资组合的碳排放、设定明确的中期目标、推进利益相关者的多方沟通等。

（4）公布（Publish）：提供定期报告，汇报实现「净零」投资组合目标的进展。

其中，CalSTRS的《净零气候行动计划》是实现2050净零目标的关键，从风险、回报、影响三个核心部分来制定具体行动方案。

风险（Risk）：衡量估算投资组合的碳排放量，减少对排放量高、受气候变化负面影响大的行业或企业的风险敞口。CalSTRS计划在2022年上半年完成投资组合中公开市场证券的「碳足迹」测算，并继续推进私人投资部分的「碳足迹」测算。

回报（Return）:自2004年以来，CalSTRS一直积极地将气候解决方案整合入产品组合中，2021年CalSTRS在低碳解决方案上的投资超过200亿美元。截至2021年6月30日，有142亿美元投资于LEED认证的房地产建筑，有14亿美元投资于可再生能源、农林业等。截至2021年10月31日，投资组合中持有2.94亿美元绿色债券，并且有42亿美元专用于低碳战略的上市公司股票。

影响（Influence）：作为「气候行动100+」（Climate Action 100+）的主要参与者，CalSTRS积极倡议、引导公司对气候变化采取行动，成功案例包括：推动杜克能源公司、南方公司、Nippon Steel承诺到2050年实现净零排放、Phillips 66承诺到2030年排放量比2019年的水平减少15%，等等。

2021年CalSTRS在实现「净零」排放进程中取得了重要进展。一方面，CalSTRS推进多类型资产的绿色转型，向贝莱德推出的两只低碳转型ETF共投资了10亿美元：美国碳转型准备ETF（BlackRockU.S. Carbon Transition Readiness ETF）、世界（美国除外）碳转型准备ETF（BlackRock World ex U.S. Carbon Transition Readiness ETF），以此增加对世界范围内低碳相关股票的风险敞口。CalSTRS正在创建一个系统性平台，专门用于私募股权、基础设施和房地产领域的可持续投资，2021年12月31日已达到111亿美元；CalSTRS计划在未来两年每年投入10亿-20亿美元，寻找私募可持续投资机会。

另一方面，CalSTRS完成了房地产投资组合的物理气候风险分析。物理气候风险包括气温、降水、海平面上升、洪水、飓风、野火等对实物资产造成的经济影响。CalSTRS专门聘请Rhodium Group为其房地产投资组合提供气候变化物理风险的独立研究。Rhodium Group审查了CalSTRS房地产投资组合的核心样本部分（代表了116亿美元的房地产），预计到2040年气候变化的综合影响将在700万到1000万美元之间（相当于样本资产的0.06%-0.08%），到本世纪末增加到1400万到3500万美元（预计占样本资产的0.12% -0.31%）。

除了《净零气候行动计划》，CalSTRS的另一特色是「动力煤公司剥离法案」。2015年10月，美国参议院通过《第185号参议院法案》[2]，禁止加州的两大退休基金，公共雇员退休基金（CalPERS）和教师退休基金（CalSTRS）对煤电公司进行新的投资，并且要求CalPERS和CalSTRS须在2017年完成对煤电投资的清算，将动力煤公司从投资组合移除，除非确定这些公司正在进行清洁能源转型。

五、海外养老基金ESG投资的经验总结

通过对日本、加拿大、挪威、美国的大型养老基金ESG投资应用的案例研究，可以总结出海外养老基金ESG投资的几点经验。

第一，制定投资组合净零碳排放的目标。例如前文介绍的加州教师退休基金CalSTRS，承诺在2050年之前实现投资组合的温室气体净零排放（Net Zero），并且配套发布行动方案和中期计划。此外，一批海外大型养老基金已经签署格拉斯哥净零金融联盟（GFANZ），致力于不晚于2050年实现碳中和，包括联合国合办工作人员养恤基金（UNJSPF）、纽约州共同退休基金等。

第二，推进多资产类别的ESG投资。除了投资上市公司股票、绿色债券等传统方式以外，海外养老基金还积极参与ESG相关ETF、可再生能源基础设施、可持续房地产投资等。例如，日本GPIF投资了8只ESG相关ETF，加拿大CPPIB投资了一批风力发电、太阳能等基建项目，加州CalSTRS计划在未来2年每年投入10亿至20亿美元专注于私人投资机会，尤其关注保障性住房，以及低碳解决方案相关公司和项目。

第三，积极与被投资公司进行ESG相关交流。充分发挥股东权利，参与公司会议和投票，定期与被投资公司沟通ESG相关问题和发展战略，督促相关信息的披露，是ESG投资中重要一环。例如，CalSTRS基金曾推动杜克能源公司、南方公司、Nippon Steel等制定2050年净零排放目标，并且计划在2036年推动其所有的私募合作伙伴完成ILPA框架下的ESG信息披露。

第四，采取适当的撤资和排除筛选政策。2015年美国的《第185号参议院法案》严格禁止加州的两大退休基金CalPERS和CalSTRS增加对煤电的新投资，并要求在2017年完成动力煤公司从投资组合中的全面移除。挪威GPFG基金在2012年以来基于ESG标准一共从366家公司撤资。采用适当的撤资和排除政策，可以督促企业改善ESG表现、减少对高碳排行业和公司的风险敞口、使资金更多流向绿色领域。

风险提示

（一）ESG投资发展不及预期

（二）对海外养老基金理解不到位

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